一、总览：估值与驱动逻辑的双重切换
2026年一季度末，电力及公用事业板块整体市盈率约23.07倍，低于近十年中位数23.32倍，十年估值分位约47.97%，盈利估值仍属合理区间。板块市净率约1.99倍，高于近十年中位数1.74倍，十年估值分位达80.68%，已在反映市场对电力资产的"价值重估"预期。中证全指电力指数PE约19.34倍，处于近五年55%分位，估值适中。
2026年一季度，电力板块调整幅度较大。华泰证券指出，板块交易拥挤度偏高，叠加全球流动性偏紧和地缘冲突扰动，高拥挤运行状态需警惕资金边际变动引发的阶段性调整。中原证券建议以"哑铃策略"布局：防御端侧重经营稳定性与股东回报，关注盈利稳健的大型水电和高股息火电；进攻端可聚焦虚拟电厂等主题投资机会。
二、火电：业绩短期承压，估值最底部，困境反转预期强烈
火电是当前电力板块中"估值最低、困境反转弹性最大"的子赛道。
基本面：量价分化，区域分化。 2026年1-2月全国火电发电量同比增长3.3%，但设备利用小时数同比下降24小时至667小时。2026年全国年度长协电价同比普遍下降，华东降幅最为显著，华北及华南降幅较小。一季度秦皇岛5500大卡动力煤现货均价约716元/吨，同比仅下降约5元/吨，成本端改善幅度有限。
华能国际一季度业绩预告印证了短期压力：受量价表现偏弱、煤价降幅有限等因素影响，一季度主业经营预计明显承压。中金公司判断，2026年电价同比下行，火电短期业绩承压，但回调后盈利仍将维持在健康区间。
积极信号：容量电价全面上调。 2026年容量电价全面上调，部分地区上调幅度有望超预期，基本能够覆盖煤电固定成本。火电板块资本开支拐点已至，装机总量预计今年达峰，经营性净现金流逐年走高，为红利化打下基础。
估值与配置逻辑。 当前火电板块PE仅约13倍，处于历史低位，具备较高的安全边际和修复空间。方正证券认为，火电商业模式正从"看煤价脸色"向"容量保底+电量搏收益"转变，盈利稳定性和估值中枢有望系统性提升。信达证券明确看好2026年火电"困境反转"，认为煤价同比企稳、电量增幅可观、现货电价超预期三个因素有望共振。
申万宏源指出，华北地区电价下行压力相对较小，电量有所提升、电价稳定地区以及煤电联营类火电企业，盈利能力有望保持稳定。方正证券建议关注全国化机组布局且稳健盈利的华能国际、华电国际、大唐发电，以及区域电力公司中电价波动小、区位优势突出的京能电力、赣能股份、福能股份等。
三、水电：来水偏丰+股息息差历史高位，"类债券"资产的最佳窗口
水电是电力板块中"确定性最高、收息属性最强"的子赛道。
基本面：来水偏丰，一季度实现开门红。 2026年1-2月全国水电发电量同比增长6.8%。一季度长江电力发电量同比提升7.19%，华能水电同比大增12.52%，桂冠电力同比增幅高达49.05%，仅雅砻江因中游机组建设导致下游入库流量较弱。量增价稳叠加财务费用下降和部分机组折旧到期，一季度大水电业绩有望全面提升。
股息价值：息差处于历史最高分位。 以长江电力为例，当前股息率约3.66%，最新息差（股息率-国债收益率）处于2018年以来91%分位。伴随低利率环境拉长，长端利率回落将摊薄资金成本，估值抬升可期。方正证券指出，水电企业受市场化波动影响较小，分红比例整体较高，在无风险利率下行趋势下股息率仍有优势。
成长驱动：新一轮投产高峰。 国电电力2026年计划投产水电装机3.8GW，同比增长25.4%。桂冠电力拟收购大唐集团西藏子公司，主导玉曲河流域水电站和藏东南清洁能源基地建设，打开未来成长空间。广发证券建议重点关注分红有望提升的川投能源、水电装机投产且分红承诺的国电电力、电量高增拟注入资产的桂冠电力，关注长江电力、国投电力、华能水电。
当前水电兼具"来水偏丰的业绩弹性+历史高位的股息息差+低利率环境下的估值抬升预期+新机组投产的成长驱动"四重驱动，是水电板块近年来少有的配置窗口期。
四、核电：短期业绩扰动，长期装机逻辑不变
核电是电力板块中"成长确定性最强、但短期业绩承压"的子赛道。
一季度发电量受大修扰动。 受核电机组检修天数多于去年同期影响，中国核电核电板块发电量同比下降3.29%，中国广核核电发电量同比下降10.10%。同时，华东等地区市场化电价同比下降，给核电电价带来一定压力。
政策托底与投产高峰双驱动。 3月下旬辽宁建立核电"市场交易+差价结算"双轨模式，广西开展核电差价合约机制，广东取消变动成本补偿，地方政策托底利好核电电价触底回升。2026年中核漳州2号机组、广核惠州1、2号机组年内计划投产，将带动发电量中枢进一步提升。
中信证券指出，核电核准在建装机容量为在运装机的107%，核电优先消纳且上网电价相对稳定，装机容量增长有望直接驱动收入和利润增长。中金公司判断，核电长期投资价值与水电相当，"十五五"期间将进入密集投产周期，后期有望实现自由现金流转正，进而推动分红比例提升。
关键判断： 核电当前27倍PE、历史78%分位的估值已在反映成长预期，但一季度大修扰动带来了阶段性压力。中信证券认为原预计下半年的核电布局窗口期提前显现，长期成长逻辑未变。
五、绿电：政策底已确认，业绩底尚需验证，区域分化加剧
绿电是电力板块中"政策底最明确、但短期压力最大"的子赛道。
政策底已确立。 136号文以"全面入市+差价结算"为核心，推动风电、太阳能发电上网电量原则上全部进入电力市场，电价通过市场化方式形成，延续多年的"保量保价"政策兜底模式正式退出。同时取消新能源项目强制配储要求，将配储决策交还市场主体。
短期压力三重叠加。 一是利用率持续下降——2026年1-2月全国风电利用率为91.5%，光伏为90.8%，消纳压力较重。二是电价分化——机制电价竞价结果显示东部省份电价相对坚挺，西部省份出清价格明显低于燃煤基准价。三是业绩底尚需确认——部分新能源企业2025年净利润阶段性下滑，行业转型阵痛逐步显现。
区域分化是核心变量。 申万宏源明确指出，东部风电尤其是海风电价稳定性较强，盈利稳定性优于全国平均。方正证券建议，国家枢纽节点新建数据中心绿电占比高，龙源电力H、三峡能源、中闽能源分别作为风电、光伏与海风的优质资产，有望通过长期购电协议深度绑定算力客户。
六、电网设备：5万亿投资的高景气赛道
投资开局强劲，但招标出现分化。 2026年1-2月电网投资同比增长80%，发电投资同比增长32%。国家电网与南方电网一季度合计投资额超过1680亿元，同比增长约39%。但国网第一批输变电设备招标总额同比下滑28%，一次设备下降30%，招标节奏与投资数据之间存在阶段性错配。
特高压设备招标翻倍，结构亮点突出。 第一批特高压设备招标额达40亿元，较2025年同期增长一倍，华北—蒙西线路2月获批、攀西—天府南线路3月开工，显示"十五五"规划下强劲的项目储备。思源电气在GIS市场份额达30%，在隔离开关份额达52%，平高电气在断路器领域份额增至24%，龙头集中度持续提升。
业绩拐点预期。 特高压行业2025年及2026年一季度业绩阶段性承压，主要源于项目交付周期错配与价格竞争加剧。但"十五五"电网投资超4万亿元规划落地，2026年特高压投资预计增长15%，充沛在手订单将于下半年起集中交付，行业有望迎来业绩拐点。许继电气在手特高压订单约50亿元，平高电气在手合同126亿元，为未来1-2年收入增长奠定基础。
七、风险提示与配置建议
必须正视的四大风险：
一是煤价上涨风险——火电长协煤履约率尚未达成政策全额达标要求，燃料成本仍会随煤价波动，阶段性煤价大幅上行将直接推高采购成本。二是电价下行风险——若电力供给富余、煤炭价格回落，市场化火电电价或将迎来下调。三是利用小时数下滑风险——若用电需求走弱，火电利用小时数承压，风光项目同样面临消纳能力限制。四是区域分化风险——136号文实施后，不同区域机制电价差异显著，布局在电价较低区域的企业盈利压力更大。
八、总结：一张表看懂各子赛道的低吸价值
子赛道
当前估值
核心驱动
主要风险
低吸价值判断
火电
PE约13倍，历史低位
容量电价上调+困境反转+红利属性强化
煤价上涨、电价下行
★★★★☆ 估值最低，弹性最大，左侧布局
水电
股息息差91%分位
来水偏丰+折旧到期+财务费用下降+新机组投产
来水波动、电价调整
★★★★☆ 确定性最强，收息最优，配置窗口明确
核电
PE约27倍，78%分位
"十五五"投产高峰+政策托底电价
短期大修扰动、电价压力
★★★☆☆ 成长确定，但短期扰动尚需消化
绿电
估值历史低位
政策底确立+消纳改善预期
利用率下降、电价分化、业绩底未明
★★★☆☆ 左侧布局，东部海风优于西部光伏
电网设备
结构性分化
5万亿电网投资+特高压翻倍招标+下半年业绩拐点
招标节奏错配、价格竞争
★★★★☆ 景气度最高，关注龙头份额变化
三类投资者的配置方向：
稳健收息型：以水电为核心底仓——长江电力股息息差历史最高分位，国电电力兼具水电投产成长性，兼具"高确定性+稳定股息"的双重优势，是当前低利率环境下最适合的"压舱石"。
左侧布局型：以火电为弹性仓位——13倍PE的历史最低估值区间，容量电价上调夯实盈利底线，困境反转一旦兑现弹性最大，适合有耐心等待业绩拐点的逆向投资者。
景气成长型：以电网设备为主线——5万亿电网投资提供景气保障，特高压下半年业绩拐点明确，龙头订单饱满，是电力板块中景气确定性最强的方向，适合追求高弹性的成长型投资者。
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